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李湛:制药行业作为一个整体可能有风险,但自下而上仍有许多机会 天业股份股票

时间:2021-03-30 15:38:36作者:佚名

作者简介:

中山证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛主任李湛

刘亚洲

(起点:展树宏)

摘要

行业运营回顾与展望:年初的新冠肺炎疫情已成为影响2020年全球资本市场的重要变量,医药行业自年初以来增长46%。目前,神湾药业的市盈率约为44倍,在过去的五年中仍处于中高水平。深万药业相对沪深300指数的升水率在181%左右,近五年一直处于中低区间。

各子行业持续差异化、高度繁荣、相对免疫控制费政策的轨道再次优于行业,充分展示了医药行业的结构性发展特点:行业龙头年内表现良好,整体估值较高;医疗器械侧重于两个变量:疫情的受益和采集采集的损害;与免疫政策相关的消费医疗设备和服务继续受到欢迎;相对受益于产业变革的外包行业也在继续崛起;由于收集的不确定性,药品部门仍然持平。

行业运营回顾:无论是上游制造还是下游诊疗都恢复迅速。截至10月20日,国内医药制造业实现总收入19556亿元,同比增长2.5%,利润总额2779亿元,同比增长8.7%;截至2000年7月,全国医疗机构总数约4.9亿,同比下降6.8%,出院患者总数约2006万,同比下降8.5%。医疗和出院病人的下降率逐渐缩小。

前三季度,神湾药业实现营业收入13752亿元,同比增长3%,实现净利润1109亿元,同比增长22%,明显好于以医疗器械为主的医药制造业;20年前三季度,医疗器械行业实现营业收入1387亿元,同比增长57%,实现净利润376亿元,同比增长177%。器械板块贡献了医药行业上市公司净利润增量的34%和120%。我们认为,市场可能对行业21-22年的表现仍有一些不良预期。根据wind一致预期的20-22年业绩,市场可能对21-22年医药行业整体业绩预期持乐观态度,尤其是医疗器械行业疫情控制风险和医药行业采集采集风险没有得到正确反映,需要关注21年业绩预期不佳的问题。

政策的顶层框架比较成熟,游戏规则基本确定。在集中挖掘的背景下,突出了产品生命周期的缩短性、确定性和连续性的重要性;医保支付协商的确定性有利于创新药品行业,但个股差异较大;国际收支和DRGs支付改革将继续推进。

下半年投资策略:结合中长期增长率、短期增长率和行业估值,我们认为2021年医药行业整体机会可能大于风险。但由于医药板块个股越来越丰富,医药股自下而上分化,投资机会依然充裕。

建议继续关注创新医疗设备、消费医疗设备和服务、CXO等符合长远发展方向的高景气板块,关注现金流大、估值低、创新业务布局活跃的“医药三傻”(流通龙头、中药消费和部分传统医药公司)。

1.市场表现

1.1.在这一年中,每个分支领域继续存在差异

年初爆发的新冠肺炎疫情已成为影响2020年全球资本市场的重要变量。作为为数不多的受益于疫情的行业之一,国内医药行业自年初以来增长了46%,成为表现最好的a股行业之一。

与2018年类似,今年医药行业再次走出“先高后低”的市场表现。与沪深300指数相比,神丸药业上半年一直骑着大灰,下半年暴跌千里,再一次与春夏秋冬的季节性周期重合。而现在,还是冬天。

具体来说,在上半年宏观经济不确定性背景下市场拥抱确定性,设备等行业受益于新冠肺炎的逻辑下,医药行业市场表现灰头土脸,涨幅最高超过66%;

进入下半年后,在国内经济复苏、医药行业估值创历史新高、新冠肺炎疫苗屡创佳绩的背景下,受制于药品和高值耗材采购、DRGs和DIP支付政策、医疗保险支付谈判。

各子行业持续差异化、高度繁荣、相对免疫费控制政策的轨道再次优于行业,充分展示了医药行业的结构性发展特征。

具体来说,医疗器械作为疫情下最受益的板块,不仅出现了手套、口罩、诊断等业绩翻倍的公司,而且市场业绩排名第一,涨幅达76%;

在行业支付水平不断改革和新冠肺炎疫情双重压力的背景下,医疗服务行业(CXO、连锁医疗等。),对支付政策相对免疫,业绩从疫情中恢复较快,也实现了70%的增长,排名第二;

在疫苗、生长激素和血液产品等高繁荣赛道的推动下,生物产品实现了68%的增长;

在CMO和CDMO等主要轨道公司的推动下,美国石油学会实现了51%的增长;

医药业务32%的增长大部分来自几家零售药店,流通板块的表现依然不佳;

化学制剂和中药整体表现最差,主要是疫情影响短期表现,而带量采购、控制医保费用等政策影响中长期预期,大部分企业发展处于痛苦的转型期。

下半年行业回调和业绩增长逐渐消化了估值

年初新冠肺炎疫情爆发后,医药行业市场表现铺天盖地,行业估值在7月份达到历史峰值;下半年以来,行业持续回拉,同时Q2和Q3单季度业绩快速增长叠加,行业估值处于快速消化阶段。

截至2020年11月25日,深湾药业的市盈率约为44倍,仍处于过去五年的中高水平。神丸药业相对于沪深300指数的升水率在181%左右,已经处于过去五年的中下区间。

从市场表现来看,由于行业收费控制政策带来的不确定性增加,叠加的市场风格已经转向周期性和金融部门。预计医药行业短期内仍难以重获资金青睐,仍处于震荡调整阶段。;

从业绩增长来看,下半年估值消化的另一个主要因素是高业绩增长。剔除新股后,Q2和第三季度深湾药业净利润分别约为426亿元和420亿元,同比分别增长约31%和52%。然而,性能提升的主要贡献者是受益于新冠的设备行业。医疗设备行业在Q2和第三季度分别实现净利润163亿元和158亿元,同比分别增长约230%和247%。剔除设备行业后,第三季度的业绩增长率仍只有10-15%左右。

但由于新冠肺炎疫苗将在20年底至21年初陆续上市,预计21年后将开始大规模疫苗接种,大部分设备企业可能面临新冠肺炎带来的一次性业务消失,我们预计a股设备行业的高增长可能仅持续2-3个季度,21年下半年设备行业业绩下滑可能再次抬高行业估值。

子行业方面,医疗器械、医疗服务、生物制品等业绩增长较快的行业估值较下半年消化更充分。然而,考虑到业绩增长的可持续性等因素,一些子行业的估值仍有消化的空间。

详细审查每个子轨道中主要公司的市场表现和估值

根据上市公司的市值、所属的轨道以及政策的影响,我们将医药行业的重点公司分为以下几组进行讨论:

1)本年度行业领导者表现良好,整体估值高

我们以恒瑞医药、迈瑞医疗、无锡制药、爱尔眼科和复星制药为行业领先样本。

这五个行业领袖在这一年都取得了良好的增长,但与此同时,他们的估值也处于历史中上水平。我们认为,一方面,大部分龙头企业在中长期核心轨道上已经建立了较强的竞争优势,另一方面,在疫情期间能够保持相对较强的业绩或有一定的新冠肺炎效益,短期负政策压力相对较小。

但行业龙头的估值明显高于同行,都处于自己历史估值的高位。因此,我们认为即使行业景气度确定,21年的预期收益率仍有可能下降,同时要注意集中开采、控费等潜在的政策压力。

2)医疗器械:疫情受益和集合损害的最终扣除

2020年,作为行业中最突出的细分,医疗器械行业的市场表现也非常差异化,主要是因为疫情得益于导致采集和采集受损的两大因素。由于2020年行业内大部分重点公司都会受到疫情或催收催收预期的影响,我们的重点公司按照以上两条主线分为三类:

1)手套、口罩、核酸检测等。受益于疫情的,实现了超高增长,且由于业绩的爆炸性增长,目前的表观估值处于较低水平;

2)收藏中受损的冠状动脉支架、骨科等高价值耗材,在年内走出了“过山车”的市场表现。上半年,与装备板块一起上涨。下半年,由于冠状动脉支架等高价值耗材降价,出现了大幅下滑。目前估值多在中低水平;

3)一些不参与催收、与疫情无关的重点设备公司,其市场表现大多是由于个股成长等因素。年内,市场表现普遍良好。目前的估值多在中心附近,但个股之间差异较大;

3)与免疫政策相关的消费者医疗设备和服务:包含确定性跟踪

从医药行业发展的历史来看,现在是一个产业快速变化的时代,目前的核心矛盾是在老龄化和创新的背景下,医疗保险基金收入增长放缓与医疗需求加速不匹配。因此,仿制药的批量采购、创新药物的医疗保险谈判、支付制度改革成为当前和未来的焦点。因此,医疗保险支付产品的不确定性增加,而血液产品、疫苗、消费医疗设备和连锁医疗服务等免疫政策具有高度确定性的部门继续受到欢迎。

具体来说,今年迄今为止,血液产品、疫苗、消费医疗设备和服务都取得了远远超过大型市场的效益,其中疫苗一方面受益于工业爆发,另一方面受益于新冠肺炎的疫苗预期,总体表现最好。少数市场表现不佳的股票,大多是由自身因素决定的。

但值得注意的是,上述轨道上的重点公司估值大多处于历史高位,即计入了更多的管道价值或增长预期,业绩增长率大多低于当年的增幅,即估值持续上升。

4)受益于产业变革的外包产业:CRO、CMO、CDMO和ICL继续疯狂发展

如前所述,目前医药行业正处于产业升级阶段,产业侧创新医疗器械发展迅速,服务侧分级诊疗逐步推进。由此产生的创新医药产业链和独立医学实验室正处于黄金发展期。

在这一年里,CRO、CMO、CDMO和ICL的主要公司都再次大幅增长。一方面,疫情刺激了部分企业的短期业绩(CXO的海外转移、ICL的核酸检测);另一方面,中长期发展逻辑仍然确立,并继续受到基金的青睐。

当然,以上重点公司的估值大多处于中高水平。

5)医药板块:收藏阴影下的不确定性依然抑制着医药行业的表现

自2018年底实施采购政策以来,资本市场已逐渐充分认识到征收和开采的影响。同时,采挖确实给传统医药公司带来了更多的不确定性,影响了公司的短期业绩;另一方面,很多传统医药公司也在积极转型创新。在过去的几年里,仿制药公司、生物制药公司、原料药公司甚至中药公司都先后通过延伸和内生的方法对新药研发进行了转型。

今年以来,只有仁福药业、华海药业、西藏药业等。表现不错的,基本都是个股自身逻辑的推演。目前行业整体估值也处于中央水平。

另一方面,a股制药行业目前存在两类非典型制药公司:

1)生物科技:目前a股生物科技公司大多是近1-2年上市,所以市场表现仍不具有说服力。同时,由于大多不盈利,估值水平只能以管道产品未来现金流折现来衡量,在医保谈判、创新药物竞争激烈的背景下,具有很大的不确定性,需要自下而上进行衡量;

2)中药消费:除疫情概念下的夷陵药业外,只有片仔癀在中药消费方面表现突出。我们认为主要原因可能是片仔癀的表现比较突出。估值方面,除片仔癀外,其他中药消费估值大多处于历史低位。

6)商业板块:增长属性的药店继续领涨,价值属性的流通依然平淡

在这一年里,几大制药股票仍然取得了极其光明的回报,其估值大多处于中上水平;流通企业依然不温不火,估值依然在底部区间。

行业运营回顾与展望

上游制造和下游诊断和治疗都迅速恢复

随着4月份以来我国疫情的明显控制,行业表现逐渐恢复。截至2020年10月,国内医药制造业累计实现收入19556亿元,同比增长2.5%,利润总额2779亿元,同比增长8.7%。

与上游制造企业的表现相对应,终端医疗服务也在有序恢复。截至2020年7月,全国医疗机构总数约4.9亿,同比下降6.8%,出院患者总数约2006万,同比下降8.5%。医疗和出院病人的下降率逐渐缩小。

但值得注意的是,同期医疗服务的复苏并不如医药制造业的表现。我们认为可能的原因是:1)渠道库存的变化;2)疫情背景下,国内医药制造业增量部分来自医疗器械产品出口,不涉及国内终端医疗服务。

在医疗保险基金的收支方面,受疫情影响,医疗保险基金的收支在年内有所下降。但随着疫情控制和豁免政策的到期,医疗保险基金的收支有望进一步恢复。截至2020年9月,医疗保险基金累计收入17201亿元,同比下降3.8%,累计支出14938亿元,同比下降0.0%。

但在全国医保覆盖人口已经超过13亿人的背景下,未来医保基金的收支增长率很难回到较高的增速。

得益于疫情,设备行业引领上市公司业绩快速增长

截至2020年前三季度,神湾医药行业业绩明显好于医药制造业。

前三季度,神湾药业实现营业收入13752亿元,同比增长3%,实现净利润1109亿元,同比增长22%;其中,仅第三季度,神湾药业实现营业收入5065亿元,同比增长11%,实现净利润420亿元,同比增长52%。

我们认为,上市公司业绩增长跑赢市场的主要原因是在海外疫情持续爆发的情况下,医疗防护材料、检测诊断等医疗器械企业业绩的爆炸式增长。

2020年前三季度,医疗器械行业实现营业收入1387亿元,同比增长57%,实现净利润376亿元,同比增长177%。器械板块贡献医药行业上市公司净利润的34%,贡献上市公司净利润增长的120%;其中,单季度医疗器械行业实现营业收入544亿元,同比增长72%,实现净利润158亿元,同比增长24.7%。

业绩预见:关注2021年业绩预期不佳

如上所述,行业短期表现受疫情影响较大,其中受益于疫情的医疗器械行业带动行业高速增长。随着疫苗逐步登陆新冠肺炎,预计20年底至21上半年开始大规模接种,预计疫情对行业的影响将逐渐消失。

因此,受益于全球疫情持续爆发的医疗器械行业的业绩可能在2021年年中开始面临下滑的风险,然后医药行业的整体业绩将在2021年年中开始面临增长压力;另一方面,消费医疗设备和服务、品牌中药和创新药物的持续增长趋势不会改变,该行业在21年以上仍将有更好的表现。

我们认为,市场可能对行业21-22年的表现仍有一些不良预期。根据wind一致预期的20-22年业绩,市场可能对21-22年医药行业整体业绩预期持乐观态度,尤其是医疗器械行业疫情控制风险和医药行业采集采集风险没有得到正确反映,需要关注21年业绩预期不佳的问题。

政策回顾与展望

如果绩效代表整个医药行业的中短期景气度,各子行业的绩效差异代表子行业的中短期景气度,那么政策代表行业的中长期景气度和发展方向。

众所周知,得益于老龄化和科技进步,医药行业需求持续旺盛,供给日新月异,但影响行业的最重要因素始终是支付方。医疗行业与其他行业最大的区别在于用户(患者)、需求者(医生、医疗机构)和支付者(医保、患者)的分离。近年来,行业发展的一个最重要的特点就是支付权力的集中化,逐渐向上游需求侧延伸。

展望2021年,我们相信顶层政策框架已经成熟,游戏规则基本确定。

1)在集中挖掘的背景下,缩短产品生命周期、确定性和连续性的重要性凸显出来

预计药品和消耗品的采购将继续推进。大部分收录的仿制药和高值耗材将继续承压,暂时不收录的仿制药和高值耗材也将面临更大的不确定性。很难给出更高的估值;一些免疫采集品种可能会被动地迎接发展机遇,但由于医疗保险资金的集中力量和缺乏显著的临床价值优势和竞争格局,长期以来仍存在不确定性

2)医保支付谈判的确定性有利于创新药品行业,但个股差异较大

预计2020年创新药物医疗保险赔付谈判的价格下降和失败率明显高于往年,可能超出市场预期,或影响生技等创新药物公司的市场情绪。而且2021年起创新药品医疗保险赔付谈判仍将竞争激烈,根本原因仍是独家下游医保基金与众多上游创新药品公司议价能力的悬殊。

3)国际收支和DRGs支付改革将继续推进

短期内,DIP和DRGs支付改革仍将在试点城市推进,对行业影响不大;但1-2年的结果将决定未来国内医疗服务的支付生态,企业依托医疗保险、创新医疗设备和销售模式的医疗机构长期来看将面临一定的不确定性。

2021年医药行业投资策略

行业机遇可能大于风险

展望2021年,我们相信制药行业的总体机遇可能大于风险:

1)从中长期来看,医疗保险基金覆盖面广,基金收支增速下降,医药行业整体增速基本是确定性事件,但仍有望略高于GDP增速;

2)目前行业估值处于近五年的中高水平。如果考虑到疫情受益部门过去21年的业绩带来的干扰,估值可能还是会有所提升,所以行业层面的性价比不高;

3)回调不代表大涨。从下半年开始,相比沪深300指数,医药板块明显回调。市场上有些声音认为现在的行业和18年底差不多,21年可能有明显的修复。我们认为:1)18年是市场第一次认可数量采购,确实存在一定的悲观情绪。20年来,市场已经完全消化了政策方向和影响,没有太多悲观的认知;

2)医药行业经过18年的大幅回调,19年没有用完超额收益,而是与市场指数一起反弹;3)目前市场整体估值明显高于18年,明年可能收紧货币政策。

投资策略

虽然我们对整个行业的判断比较悲观,但随着行业的快速发展和资本市场的日益开放,医药行业的个股也越来越丰富。随着医药股自下而上的分化,我们认为行业机会与最终个股机会和投资回报还是有很大差距的。

如上所述,今年年底创新药物医疗保险谈判的结果可能会给创新药物行业带来一定的打击,医疗器械行业也可能在明年年中面临业绩下行压力。所以,在“轨迹理论”下拥抱确定性领袖可能会再次成为首选,但实际上大部分龙头股都被拥抱过,这种风格在这三年里逐渐被诠释到极致,估值大多处于历史高位;

我们建议在目前的市场风格下,逐渐关注估值低、现金流低的“药三傻”:

1)流通行业领先

随着批量采购重塑医药行业的销售模式,医药流通企业的现金流有望继续改善。同时,行业整体仍在稳步增长,龙头企业的市场份额仍在逐步增加;

2)中药消费

除了部分品牌的中药领军企业外,中药消费企业估值基本处于一个位置,具有消费属性、对医保和医院渠道依赖度低、有涨价空间的产品,仍有较好的短期增长率和较高的增长确定性;

3)一些传统医药公司

如上所述,数量采购重塑了医药行业的生态,对传统医药公司的长期发展和估值体系产生了巨大影响。但由于药品的复杂性,仍然有很多产品由于技术、原料等因素,进入壁垒高,竞争格局好。所以在整个行业都在被收购和讨价还价的背景下,一些产品和企业的成长还是有的,价值可能会重估和修复。

另外,在创新时代,很多传统药企都在积极转型,相当有效,还是期望不高。因此,开发具有临床疗效优势的重产品将成为企业价值重塑的核心催化剂。

建议的注意方向

1)创新医疗器械

对于生物技术企业来说,首先,产品具有明显的临床优势,这意味着竞争格局、议价能力和潜在的更具吸引力的国际市场;第二,平台具有明显的技术优势,技术优势是指未来具有持续竞争力的产品;第三,公司拥有较好的治理结构和企业文化,意味着公司具有较长期的活力和竞争力,可以成为千变万化行业中的常青制药公司。

对于大型制药企业来说,更重要的是关注渠道的丰富性、销售团队和绩效的确定性。然而,在目前的市场风格下,一些大型制药公司用确定性换取预期回报率。此外,我们不认为中国的大型制药窗口已经关闭。相反,未来5-10年可能是优秀的生技通过重产品带来的现金流成长为大制药最关键的时期。

2)消费医疗设备和服务

消费类医疗设备和服务整体仍处于高景气周期。与医疗治疗设备不同,很难准确预测消费者属性产品的市场上限。鉴于国内消费阶层的消费能力差异较大,我们认为未来应重点关注行业表现的边际变化。

3)高度繁荣的行业,如3)CXO

类似于消费类医疗设备,中短期内仍在快速增长,但性能边际变化的拐点很重要,可能是世界和中国新药研发投资和外包率变化的结果,对行业的繁荣有很强的预测作用。

展望2021年,我们相信顶层政策框架已经成熟,游戏规则基本确定。

1)在集中挖掘的背景下,缩短产品生命周期、确定性和连续性的重要性凸显出来

预计药品和消耗品的采购将继续推进。大部分收录的仿制药和高值耗材将继续承压,暂时不收录的仿制药和高值耗材也将面临更大的不确定性。很难给出更高的估值;一些免疫采集品种可能会被动地迎接发展机遇,但由于医疗保险资金的集中力量和缺乏显著的临床价值优势和竞争格局,长期以来仍存在不确定性

2)医保支付谈判的确定性有利于创新药品行业,但个股差异较大

预计2020年创新药物医疗保险赔付谈判的价格下降和失败率明显高于往年,可能超出市场预期,或影响生技等创新药物公司的市场情绪。而且2021年起创新药品医疗保险赔付谈判仍将竞争激烈,根本原因仍是独家下游医保基金与众多上游创新药品公司议价能力的悬殊。

3)国际收支和DRGs支付改革将继续推进

短期内,DIP和DRGs支付改革仍将在试点城市推进,对行业影响不大;但1-2年的结果将决定未来国内医疗服务的支付生态,企业依托医疗保险、创新医疗设备和销售模式的医疗机构长期来看将面临一定的不确定性。

1.2021年医药行业投资策略

3.1.行业机遇可能大于风险

展望2021年,我们相信制药行业的总体机遇可能大于风险:

1)从中长期来看,医疗保险基金覆盖面广,基金收支增速下降,医药行业整体增速基本是确定性事件,但仍有望略高于GDP增速;

2)目前行业估值处于近五年的中高水平。如果考虑到疫情受益部门过去21年的业绩带来的干扰,估值可能还是会有所提升,所以行业层面的性价比不高;

3)回调不代表大涨。从下半年开始,相比沪深300指数,医药板块明显回调。市场上有些声音认为现在的行业和18年底差不多,21年可能有明显的修复。我们认为:1)18年是市场第一次认可数量采购,确实存在一定的悲观情绪。20年来,市场已经完全消化了政策方向和影响,没有太多悲观的认知;2)医药行业经过18年的大幅回调,19年没有用完超额收益,而是与市场指数一起反弹;3)目前市场整体估值明显高于18年,明年可能收紧货币政策。

3.2投资战略

虽然我们对整个行业的判断比较悲观,但随着行业的快速发展和资本市场的日益开放,医药行业的个股也越来越丰富。随着医药股自下而上的分化,我们认为行业机会与最终个股机会和投资回报还是有很大差距的。

如上所述,今年年底创新药物医疗保险谈判的结果可能会给创新药物行业带来一定的打击,医疗器械行业也可能在明年年中面临业绩下行压力。所以,在“轨迹理论”下拥抱确定性领袖可能会再次成为首选,但实际上大部分龙头股都被拥抱过,这种风格在这三年里逐渐被诠释到极致,估值大多处于历史高位;

我们建议在目前的市场风格下,逐渐关注估值低、现金流低的“药三傻”:

1)流通行业领先

随着批量采购重塑医药行业的销售模式,医药流通企业的现金流有望继续改善。同时,行业整体仍在稳步增长,龙头企业的市场份额仍在逐步增加;

2)中药消费

除了部分品牌的中药领军企业外,中药消费企业估值基本处于一个位置,具有消费属性、对医保和医院渠道依赖度低、有涨价空间的产品,仍有较好的短期增长率和较高的增长确定性;

3)一些传统医药公司

如上所述,数量采购重塑了医药行业的生态,对传统医药公司的长期发展和估值体系产生了巨大影响。但由于药品的复杂性,仍然有很多产品由于技术、原料等因素,进入壁垒高,竞争格局好。所以在整个行业都在被收购和讨价还价的背景下,一些产品和企业的成长还是有的,价值可能会重估和修复。

另外,在创新时代,很多传统药企都在积极转型,相当有效,还是期望不高。因此,开发具有临床疗效优势的重产品将成为企业价值重塑的核心催化剂。

3.3.建议的重点

1)创新医疗器械

对于生物技术企业来说,首先,产品具有明显的临床优势,这意味着竞争格局、议价能力和潜在的更具吸引力的国际市场;第二,平台具有明显的技术优势,技术优势是指未来具有持续竞争力的产品;第三,公司拥有较好的治理结构和企业文化,意味着公司具有较长期的活力和竞争力,可以成为千变万化行业中的常青制药公司。

对于大型制药企业来说,更重要的是关注渠道的丰富性、销售团队和绩效的确定性。然而,在目前的市场风格下,一些大型制药公司用确定性换取预期回报率。此外,我们不认为中国的大型制药窗口已经关闭。相反,未来5-10年可能是优秀的生技通过重产品带来的现金流成长为大制药最关键的时期。

2)消费医疗设备和服务

消费类医疗设备和服务整体仍处于高景气周期。与医疗治疗设备不同,很难准确预测消费者属性产品的市场上限。鉴于国内消费阶层的消费能力差异较大,我们认为未来应重点关注行业表现的边际变化。

3)高度繁荣的行业,如3)CXO

类似于消费类医疗设备,中短期内仍在快速增长,但性能边际变化拐点很重要,可能是世界和中国新药研发投资和外包率变化的结果,对行业的繁荣有很强的预测作用。


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